2022年的甲醇期現(xiàn)貨市場受到了國內外宏觀事件的極大影響，整體波動加劇。而2023年國內經濟有望逐步走出疫情陰霾，開始復蘇。我們認為，2023年甲醇行業(yè)將更多遵循產業(yè)基本運行邏輯，在期貨層面，產業(yè)自身的驅動和估值主導2023年的盤面。

　　行情回顧：期現(xiàn)市場波動呈現(xiàn)“快節(jié)奏”

　　2022年的甲醇期現(xiàn)貨市場受到了國內外宏觀事件的極大影響，整體呈現(xiàn)波動頻率增加、波動幅度收窄等“快節(jié)奏”特點。

　　具體而言，去年1～3月，在國際進口縮量、國內煤炭價格修復等背景下，甲醇期貨呈現(xiàn)自2021年10月下旬大跌后的底部修復行情，且于3月9日創(chuàng)年內最高點，期貨主力合約漲至3370點，較年初漲近900點。3月中旬起，國內疫情散點式暴發(fā)，局部地區(qū)、階段性區(qū)域靜默導致貨物流動性大幅減弱，同時部分國內外訂單轉移至東南亞等地市場，聚酯、烯烴等部分終端需求萎靡明顯，市場呈現(xiàn)期現(xiàn)貨大幅下跌行情。及至5月疫情稍緩，疊加煤炭進入旺季，盤面才階段性觸底回漲。

　　自去年6月中旬起，美聯(lián)儲超預期加息，國內商品再次破位下行，甲醇期現(xiàn)貨亦同步坍塌式大跌，期貨主力最低降至2276點，較3月9日跌幅超過30%，市場對經濟下滑及需求不振擔憂顯著。8月起在國內甲醇供應縮量、運輸受限導致進口縮量背景下，市場呈現(xiàn)底部反彈行情，且金九銀十傳統(tǒng)旺季背景下市場走出一波較好反彈走勢。

　　去年10月以來，疫情再次全面反復、加劇，主導市場，盤面再次崩塌，及至年終。

　　現(xiàn)貨方面，從國內來看，去年年內2次出現(xiàn)港口價格低于內陸(魯南&魯北)的異?，F(xiàn)象，引發(fā)港口貨回流內陸，分別在7月份和9月份，對應的分別是6月份超跌反彈和年內“金九銀十”;從國際來看，因烏克蘭危機的緣故，2022年全球天然氣市場大幅波動，引發(fā)歐美市場甲醇(氣制)振幅顯著擴大。FOB鹿特丹價格波動顯然比其余港口到港價波動要更為劇烈。

圖為鄭醇主連價格走勢圖（元/噸）

　　2022年甲醇內外盤較2021年有明顯變化，2021年因長協(xié)升水點數(shù)較高(升水7%～8%)，內外盤實際套利窗口十分有限，多數(shù)時段處于倒掛行情，而2022年外盤長協(xié)周期略有調整，非伊貨仍為年度簽訂，而伊朗長協(xié)則改為季度簽訂，其中一季度、四季度長協(xié)價格較高(升水7%)，內外盤套利空間有限，部分時段略倒掛，二季度、三季度長協(xié)價略低(升水3.5%)，內外盤多處于順掛行情，整體套利空間較好。

　　供需分析：產量提升需求增速放緩

　　從市場供應看，2022年中國甲醇年度總產量在8306.58萬噸，環(huán)比提升5.15%，月均產量提升至692萬噸附近。

　　具體而言，去年上半年產量的峰值出現(xiàn)在3月份，春節(jié)假期之后行業(yè)傳統(tǒng)旺季疊加新增產能開工穩(wěn)定之后產量的兌現(xiàn)，是帶動此時行業(yè)產量大幅好轉的主要原因。6月份之后行業(yè)的月度產量出現(xiàn)一定下滑，特別是8月份的產量降幅更為明顯，上半年行業(yè)利潤持續(xù)虧損之下，7月下旬開始，國內存量裝置主動降低負荷與裝置的例行檢修計劃疊加，使得行業(yè)開工負荷下降至71%附近的低位，從而造成整體產量的大幅收縮。投產壓力集中在三季度、四季度，從實際兌現(xiàn)情況來看，有多套裝置投產時間推遲，但仍推高了產量及開工率。

　　2022年以來，國際甲醇雖未有新增裝置，但前期伊朗投產裝置多在2022年穩(wěn)定裝船發(fā)貨，整體月均裝船量提升，另外國內烯烴下游新增投產，對于進口貨源亦有需求支撐，同時國際需求年內未有明顯好轉，也使得部分非伊貨源意愿發(fā)往國內進行套利，進口量持續(xù)增加，但迫于長時間美元盤倒掛以及年內部分區(qū)域開始采用季度合約形式，截至目前整體進口量增幅有限。

上圖為國內外現(xiàn)貨價格走勢（元/噸）  
下圖為內外盤價差走勢（元/噸）

　　數(shù)據(jù)方面，2022年中國甲醇進口量比2021年預計有100萬噸左右增量，然因部分時段伊朗開工較低，整體增量或不及預期。數(shù)據(jù)方面，年內進口量在1220萬噸附近，月均102萬噸左右。

　　一是2021年伊朗新增產能放量，年內雖整體開工不高，然年產量仍有70萬～80萬噸，且多數(shù)流入中國市場。二是2022年伊朗長協(xié)周期由前期的年度調整為季度，2021年內外盤倒掛行情在2022年二季度、三季度轉為順掛行情，繼而導致二季度、三季度國內甲醇進口增量明顯，4～9月中國甲醇月均進口量在111萬噸附近，較2021年同期增加11萬噸/月。三是因烏克蘭危機影響，俄羅斯貨物被擠至印度及中國市場，年內約有1～2船俄羅斯貨量流入，進而導致總進口量增加。四是年內天然氣成本高位及甲醇價格低位壓制，部分時段伊朗整體開工率較低，繼而導致部分時段中國甲醇進口量到港不及預期。

　　再看下游需求。2022年中國甲醇消費總量在8855.25萬噸，增速有所放緩，較上年上漲7.7%。從月度消費情況來看，甲醇消費量及下游開工率呈現(xiàn)先增后減再增的趨勢，與價格相關性較強。

　　去年3月份和10月份達到年內峰值，主因春節(jié)過后，多數(shù)甲醛裝置集中恢復，對甲醇消費量提升較大，另外MTO負荷有所提升，同樣刺激甲醇消費;進入10月份，陽煤、魯西等部分MTO裝置重啟后穩(wěn)定運行，甲醇消費量環(huán)比增加相對明顯，另外在需求旺季刺激下，甲醛等甲醇下游產品消費量環(huán)比同步增加。

　　去年2月份和8月份開工率顯著降低，前者受春節(jié)影響，甲醛等裝置停車檢修較多，同時醋酸、MTO負荷有所降低，影響甲醇消費;對后者而言，隨著南京誠志一期、浙江興興、神華新疆、延長中煤及魯西化工等MTO裝置的停車，8月份甲醇消費量大幅縮減，另外疫情頻發(fā)拖累整個宏觀經濟及下游消費。

圖為甲醇下游開工率及消費量（%）

　　從庫存變化上看，2022年全年港口平均庫存在83.63萬噸，比上年上漲7.78%。2022年庫存均值上漲主要原因在于：二季度以來至7月進口卸貨的大幅增加，以及華東區(qū)域疫情暴發(fā)導致的需求大幅走弱，使得港口庫存持續(xù)累庫至6月底;隨后，7～8月淡季當?shù)?，需求不佳導致消費及去庫不利，從而進一步提高了全年的庫存均值水平。雖然8月份，因國際運力不足導致伊朗裝船驟減，進口到貨開始大幅下降使得庫存也同步進入了大幅去庫的階段，但尚未改變去年全年庫存均值水平高于上年的狀態(tài)。2022年“金九銀十”階段需求走暖，港口轉入去庫周期，國慶節(jié)后止跌回漲，走勢弱穩(wěn)。2022年企業(yè)庫存基本遵循歷史規(guī)律，只是國慶節(jié)后的累庫態(tài)勢較為強烈，集中反映了四季度疫情對內地的顯著影響。

　　成本利潤：甲醇產業(yè)鏈利潤整體欠佳

　　國內煤炭方面，盡管2021年10月后的宏觀政策限制煤炭高價，但2022年初國內煤炭實行雙軌制，國家區(qū)分電煤和化工煤，要求電煤運行維持在合理區(qū)間，化工煤可根據(jù)市場行情變動，化工煤整體高于長協(xié)電煤，其中內蒙古地區(qū)5500大卡化工煤年內圍繞800～1100元/噸區(qū)間波動，繼而對甲醇形成較大成本支撐。國外氣制甲醇也因為天然氣的價格高挺而在成本端得到支撐。

　　另一方面，在疫情及原油的雙重影響下，2022年運費高企且波動劇烈。

　　我們對甲醇利潤情況進行如下分析。去年二季度以來，甲醇產業(yè)鏈利潤始終堆積在上游煤企，難以向下有效傳導，煤制甲醇及下游M TO利潤均長期虧損，主因在于多輪疫情的暴發(fā)對需求端的負反饋以及成本端長期的高位(或甲醇漲幅不及煤價)。具體而言，在甲醇“N”型走勢背景下，甲醇產業(yè)鏈利潤整體欠佳，利潤多集中原料煤炭端，雖有煤炭價格宏觀管控，然煤炭雙軌制下化工煤價格高位，致甲醇企業(yè)整體盈利欠佳。前三季度國內煤制甲醇企業(yè)平均虧損幅度超過50元/噸(局部地區(qū)部分時段虧損一度超500元/噸)，同時因宏觀經濟下滑利空，整體消費端偏弱，下游多數(shù)產品如烯烴、甲醛、二甲醚、M T BE亦整體處于盈虧線附近。2021年表現(xiàn)較為突出的醋酸、BDO等高利潤產品2022年盈利大幅收窄，部分時段亦降至盈虧線附近，故2022年甲醇產業(yè)鏈整體以負反饋弱勢行情為主。

　　數(shù)據(jù)方面，2022年1～11月，煤制企業(yè)甲醇平均利潤-252元/噸。氣制甲醇年均利潤563元/噸，MTO平均利潤-922元/噸。

　　后市展望：經濟復蘇供需矛盾好轉

　　展望后市，2023年預計新增產能549.5萬噸，其中上半年424.5萬噸，下半年125萬噸。2023年內主要的投放壓力在上半年，關注寧夏鯤鵬(60萬噸/年)和寧夏寶豐三期(240噸/年)兩套大型裝置。

　　進口方面，2023年海外新增產能仍集中在伊朗、美國兩地。從貨物流向來看，伊朗目前約90%量流入中國市場，后續(xù)新增產能/產量預計將仍以中國市場為主，預計今年伊朗Di Polymer Arian Petro165萬噸/年裝置在二季度左右有投產可能。進而導致未來中國甲醇進口量進一步增加。與此同時，美國市場新增甲醇產能后整體配套下游有限，且據(jù)金聯(lián)創(chuàng)了解，西北創(chuàng)新等大型甲醇裝置將仍以中國買方為主，故后續(xù)美國新增量亦將以中國市場為主。再者，2022年部分俄羅斯貨量出口至中國地區(qū)，且預計2023年該部分量有望進一步增加。初步預計2023年中國甲醇進口量或由1200萬噸增加至1300萬～1400萬噸。

表為2023年國內甲醇新增投產情況預估（萬噸）

　　就2023年甲醇下游需求來看，新興類、傳統(tǒng)類及精細類3種下游分支均有新增項目計劃釋放。

　　CTO/MTO：寧夏寶豐三期年產100萬噸煤制烯烴裝置初步預計2023年下半年投產，屆時該企業(yè)位于寧夏地區(qū)烯烴總產能將達220萬噸。

　　甲醛：2022年底至2023年甲醛行業(yè)仍有210萬噸的新項目計劃投產，涉及企業(yè)有：山東潤泰二期、山東瀚圣二期、山東聯(lián)億二期、河南豫通等。

　　MTBE：落后產能不斷淘汰，部分煉化一體化上馬過程中，該類下游也同樣存在部分新裝置計劃投產，如海南石化、恒力石化(大連)、沙特阿美(遼寧)等項目。

　　醋酸：近年來得益于該行業(yè)整體經濟性較可觀，部分資金的批量涌入也加快了醋酸新項目的落地節(jié)奏，如恒力(榆林)煤化、華魯恒升(湖北荊州)、江蘇索普、恒力石化(大連)幾套醋酸新項目均計劃2023年投產，以上4套裝置涉及醋酸總產能達220萬噸，理論年需求甲醇達110萬噸附近。

　　MF、MMA及POM等精細類產業(yè)行業(yè)未來一年新增項目也有涉及部分，關注具體落實情況及其對甲醇市場的驅動節(jié)奏。

　　基于對后市的分析，我們認為2023年海外經濟大概率正式步入衰退、烏克蘭危機緩解、能源端價格回落。相較而言，國內經濟逐步走出疫情陰霾，開始復蘇。在產業(yè)層面，上半年來看，預計一季度、二季度市場供應壓力顯著，同時，需求端也有望隨疫情完全放開、經濟逐步復蘇而有所起色，但具有不確定性，供需矛盾或仍向下，但好于2022年四季度;下半年將更多遵循產業(yè)基本運行邏輯，“金九銀十”落地程度預計好于2022年三季度。在期貨層面，宏觀事件的影響程度不及2022年，產業(yè)自身的驅動和估值主導2023年的盤面。預計05合約單邊上方空間或有限，價格水平或不如2022年同期，相較而言，09合約更值得期待。